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千亿安踏的盛世隐忧:业绩报喜市场不买账 现金流下滑

时间:2018-08-17 08:40:40  来源:面包财经  作者:

  爱读财报的面包君 面包财经

  8月14日,安踏体育(2020.HK)发布了靓丽的中期业绩:净利润约19.45亿元,同比增加34%。业绩创历史新高,增速亦是2013年行业库存危机全面爆发之后最高水平。
 
  然而,在业绩披露的当日,安踏股价却跌逾10%,随后两天虽有小幅回调但仍未能收复失地。以下为公司股价走势图:
 
7.jpg
 
  超过10%的单日跌幅在安踏近年来的市场表现中实属罕见。要知道,即便是两个月之前被沽空机构GMT Research发布了做空报告,安踏的单日跌幅也未超过8%。
 
  业绩大涨,为何市场却不买账?先具体看看最新的业绩情况。
 
  中报业绩:外延并购丰富品牌 营收利润双双创新高 
 
  说业绩之前,简单回顾一下行业这几年的状况。
 
  2012-2013年,由于早期粗放经营、野蛮扩张、渠道库存积压等多种因素,加之电商冲击,体育用品行业经历了“关店潮”,安踏业绩也出现下滑。
 
  不过,随着行业复苏,公司很快在2014年恢复增长,成为营收份额第一的国产体育用品公司。以下为根据财报数据绘制的公司业绩变化情况:
 
8.jpg
 
  恢复增长之后,安踏着力开展“单聚焦,多品牌,全渠道”的战略,加速收购步伐。
 
  2015年收购Sprandi,2016年收购专业滑雪体育用品品牌DESCENTE(迪桑特),2017年收购户外品牌KOLON和童装品牌Kingkow(小笑牛)。
 
  随着品牌丰富,2015-2017年,公司营收增速维持在20%左右,利润增速保持在15%以上。
 
  截至2018年6月30日,公司在中国的安踏店(包括安踏儿童独立店)共有9650家,在中国内地、香港、澳门和新加坡的FILA店(包括FILAKIDS及FILAFUSION独立店)共有1248家,在中国的DESCENTE店数目共有85家。
 
  最新的财报显示:2018年上半年,公司收益约105.54亿元,同比增加44.1%;股东应占溢利约19.45亿元,同比增加34%。
 
  公司营收与利润均创下新高,业绩增速更是达到2013年行业库存危机全面爆发之后最高水平,亦明显高于危机爆发之前2011年的水准。
 
  不过,在业绩披露的当日,安踏股价跌幅超过了10%,市值蒸发超过百亿港币。
 
  市场在担忧什么?进一步翻查财报,在公司业绩增加的同时,也有一些指标表现的不尽如人意,重点在净利率以及现金流。
 
  隐忧一:毛利率增加的同时净利率下滑 
 
  2013年之后,公司毛利率持续增加,由2013年中报的41.11%增加至2018年中报的54.26%,5年间增加了13个百分点。
 
  但是,在毛利率增加的同时,公司净利率并没有同等幅度的上涨,维持在19%上下。2018年上半年净利率更是下滑至18.54%,甚至低于2013年行业危机全面爆发时的水平。
 
  以下为根据公开数据整理的公司毛利率及净利率变化情况:
 
9.jpg
 
  从财务数据来看,公司净利率下滑主要有两方面的因素:
 
  1) 费用增加。2018年上半年,公司广告及宣传开支在总营收中的占比达11.7%,较2017年同期增加了2.4个百分点。
 
  2) 实际税率上升。今年上半年,公司实际税率有27.5%,较2017年同期增长了1.2个百分点。
 
  隐忧二:存货周转率下降 经营性净现金流下滑 
 
  事实上,在GMT Research发布做空报告之前,安踏算得上是港股市场上的一只大牛股。2016年6月30日到2018年6月30日的这两年里,其股价涨幅达到193%。
 
  高速增长的业绩之外,良好的现金流表现也是市场选择的关键因素。
 
  从中报来看,2012-2017年,公司经营性净现金流基本维持在净利润之上。今年上半年,安踏体育利润大幅增加,经营性净现金流却没有往年理想:2018年上半年,公司经营性净现金流同比下滑28%至14.76亿元,已经明显低于同期净利润,两者相差数额超过4亿元。
 
  以下为根据公开数据绘制的公司净利润与经营性净现金流对比图:
 
10.jpg
 
  进一步拆解财务数据,这可能与公司存货增加有关。
 
  根据财报:公司存货由2015年中报的8.6亿元增加至2018年中报的22.74亿元,3年间增加了2.64倍。与此同时,存货周转率由2015年中报的3.16次下滑至2018年中报的2.18次。
 
  在2016年及2017年,公司存货增加的同时应付贸易账款也在增加,经营性净现金流表现并不差。而2018年上半年,公司存货进一步增加,应付贸易账款同比下降20%至11.6亿元,影响经营性净现金流出现下滑。
 
  库存管理是影响企业发展的重要环节之一,尤其是消费类公司。
 
  接下来,在保持业绩增长的前提下,公司存货和现金流状况是否能有所改善?值得关注。(YYL)
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